Un expert international évalue les actifs de Djezzy : «L’Etat achète une coquille vide»

Le ministre algérien des TIC, Moussa Benhamadi, avait déclaré que le cabinet d’audit juridique et financier Scherman and Sterling avait évalué Djezzy à 6,5 milliards de dollars. Cette information a été reprise au début du mois d’avril 2012 par l’agence de presse financière Bloomberg. Les journaux algériens ont même avancé le chiffre de 6,9 milliards de dollars. Quelques mois auparavant, un autre ministre, celui des Finances, Karim Djoudi, avait ouvertement et sans aucune retenue parlé d’un rapport de confidentialité entre le gouvernement algérien et les propriétaires de Djezzy, qui sont OTH (Orascom Telecom Holding de Naguib Sawiris) et l’opérateur de téléphonie russe Vimpelcom, concernant l’acquisition de Djezzy par le gouvernement algérien. Ce rapport de confidentialité veut dire clairement et ouvertement que le citoyen algérien n’a pas le droit de connaître le déroulement ni l’issue de cette affaire. Pourtant, ce ministre est responsable devant le contribuable et l’argent qui sert à acheter Djezzy appartient au peuple. Comble de l’ironie, ce fameux rapport de confidentialité est en fait un secret de Polichinelle, du moment que les deux entreprises mères de Djezzy OTH et Vimpelcom sont deux compagnies cotées en bourse et leurs états financiers sont un livre ouvert au public. Quelle que soit la somme déboursée par le gouvernement algérien pour l’achat complet ou partiel de Djezzy, cela se sait le 31 décembre de chaque année, jour de la publication du rapport financier de Vimpelcom.
Les contours intrigants de cette affaire ont attiré ma curiosité. Ajoutez à cela les signes apparents d’une surévaluation de Djezzy. Tout ceci m’a poussé à me poser cette question : Djezzy vaut-elle vraiment 6,5 ou 6,9 milliards de dollars ? A travers cette étude-analyse, je vous offre des arguments à pléthore pour affirmer qu’OTA a été surévaluée et non pas évaluée. Mais avant de commencer cette analyse, je tiens à mettre en évidence les éléments suivants :
1- Le cabinet britannique d’audit juridique et financier Sherman and Sterling n’a jusqu’a présent ni confirmé ni infirmé le chiffre de l’évaluation de 6,5 et 6,9 milliards de dollars ;
2- Dans les calculs que j’avais effectués pour évaluer OTA, je n’avais pas pris en compte l’amende fiscale de 1,3 milliard de dollars réclamée par le gouvernement algérien auprès des propriétaires de Djezzy, qui sont OTH et Vimpelcom. Cette affaire n’est pas encore tranchée ;
3- Les rapports financiers annuels d’OTH et de Vimpelcom ne dévoilent pas la totalité des postes des bilans annuels de Djezzy, ni l’ensemble des comptes des résultats de cette dernière, ce qui ne m’a pas facilité la tâche (il a fallu effectuer beaucoup de calculs) ;
4- Quelques chiffres suspects ont été détectés dans les rapports financiers d’OTH et de Vimpelcom. Il s’agit du taux d’actualisation utilisé par OTH pour évaluer les cash-flows de Djezzy et la valeur du goodwill (écart d’acquisition) de Djezzy, inscrite dans le bilan de Vimpelcom après la fusion de cette dernière avec OTH.
Il existe plusieurs méthodes pour évaluer une entreprise. Mais j’ai choisi 5 méthodes qui sont adéquates à l’évaluation d’une compagnie de télécommunications non cotée en bourse, comme Djezzy.
1- La méthode patrimoniale : c’est la méthode la plus simple et qui veut dire que la valeur d’une entreprise est égale à la valeur de son actif net. Cela revient à dire que Djezzy vaut 1,6 milliard de dollars. Certes, cette méthode n’est pas valable ici car Djezzy, avec le poids de ses actifs immatériels, dont le goodwill, vaut beaucoup plus que 1,6 milliard de dollars. Cependant, cette méthode nous renseigne sur un fait que beaucoup d’Algériens ignorent, lequel fait s’exprime par la problématique suivante. Premièrement, OTA se distingue par une incompréhensible faiblesse de ses actifs. Le total de ses actifs rapportés dans son bilan le 31 décembre 2011 s’élevait à 2,441 milliards de dollars. Mais le pire est que parmi ces actifs, on trouve tout un ensemble d’actifs immatériels dont la principale composante s’appelle «goodwill». Que représentent ces actifs ? Ils représentent la marque Djezzy, les licences, la position dominante d’OTA sur le marché, sa relation avec ses clients, la compétence de son management, le dynamisme de son personnel, la qualité de ses produits, etc. Si on soustrait ces actifs immatériels ou incorporels de l’actif net, que reste-t-il de la valeur de Djezzy ? Je parle de la valeur des autres actifs et plus particulièrement les actifs tangibles ou matériels. Réponse : presque rien ! Tout le monde connaît le climat des affaires qui règne en Algérie et la manière avec laquelle sont gérées les entreprises étatiques. Ceci revient à dire que, fort probablement, une fois que Djezzy serait rachetée, ses actifs immatériels ou incorporels entreraient dans un processus de dépréciation et même de perdition, et ce n’est qu’à ce grand jour qu’on se rendra compte qu’on avait acheté une coquille vide.
2 – La méthode d’évaluation par le rendement : une méthode assez pratique. On prend le bénéfice net de 2010 et on le multiplie par un coefficient qui, à son tour, est le rapport entre le chiffre 1 et un taux risqué (le taux de rémunération des investisseurs situé entre 12% et 15%). D’après le calcul par cette méthode, Djezzy vaut 4,1 milliards de dollars.
3 – La méthode des multiples des bénéfices : cette méthode va nous montrer si le prix de 7,9 milliards de dollars proposé par Naguib Sawiris, patron d’OTH (l’entreprise mère d’OTA) et par le russe Vimpelcom pour vendre OTA au gouvernement algérien est raisonnable ou non. Nous allons voir aussi si l’évaluation de Djezzy par Sherman and Sterling est exacte. Le prix demandé par Sawiris (7,9 milliards de dollars) représente 18,8 fois ou 19 années du bénéfice net de Djezzy de l’année 2010 et le prix d’OTA fixé par Sherman and Sterling représente 16,4 fois ce même bénéfice. Peut-on défendre ou justifier de tels multiples de bénéfices ? La réponse est non. Pourquoi ? Pour plusieurs raisons :
1- Les multiples des bénéfices (ou PER) sont toujours fonction du taux de croissance des bénéfices et, d’après les normes et suivant le concept de Peter Lynch, cela veut dire que pour justifier un PER de 18,8, il faut que le taux de croissance anticipé des bénéfices d’OTA se situe entre 17%-25% par an. Or, si on se réfère aux bénéfices nets d’OTA de ces 5 dernières années, on a la certitude que ce n’est pas le cas de Djezzy. Un PER de 16,4 exige un taux de croissance des bénéfices de l’ordre de 15%-20% par an. Or, ce n’est pas le cas le Djezzy. La réalité nous montre que le taux de croissance des bénéfices de Djezzy pour les 5 dernières années n’a pas dépassé pas les 7%.
2- Si on compare le PER d’OTA avec ceux d’autres compagnies de la même branche, l’opinion publique serait étonnée de constater que Djezzy est fortement surévaluée. Commençons par les entreprises mères de Djezzy, qui sont OTH et Vimpelcom. OTH de Naguib Sawiris s’est négociée le 1er juin 2012 à 3,47 fois les bénéfices et Vimpelcom à 5,89 fois. Regardez comment le monde est pervers et voyez le respect que porte pour nous l’Egyptien Sawiris et les Russes de Vimpelcom. Voici, maintenant, les PER d’autres compagnies : France Télécom 7,73 ; Telefonica (Espagne) 9,14 ; Maroc Télécom 12,85.
3 – Le PER moyen des compagnies de télécoms ou opérateurs téléphoniques appartenant aux pays émergents est de 12 et 10,45 pour leurs homologues des pays développés.
4 – La méthode de Modigliani et Miller : cette méthode est basée sur le résultat d’exploitation. La valeur de Djezzy s’obtient à travers une formule mathématique où sont pris en compte les éléments suivants : le résultat d’exploitation, le taux d’impôt, le taux de capitalisation correspondant au coût du capital et les dettes financières. Le résultat du calcul de cette méthode nous donne une évaluation estimée à 3,85 milliards de dollars pour Djezzy.
5 – La Méthode des comparables : à travers cette méthode, on va dévoiler le grand bluff de Naguib Sawiris et des Russes de Vimpelcom. L’opinion publique serait étonnée, voire choquée par ce qui suit. La valeur d’Orascom Telecom Holding (OTH) sur le marché, au 1er juin 2012 était de 16,42 milliards de livres égyptiennes, soit l’équivalent de 2,72 milliards de dollars (un dollar US vaut 6 livres égyptiennes). Question : a-t-on jamais vu une filiale qui coûte presque 3 fois plus cher que sa compagnie mère ? Sawiris demande 7,9 milliards de dollars pour la vente de Djezzy, alors que sa propre compagnie OTH ne vaut que 2,72 milliards de dollars. Il est vrai qu’OTH est sous-valorisée. Mais il faut savoir pourquoi. La raison en est que les investisseurs ne font pas confiance à Naguib Sawiris et qu’OTH est lourdement endettée ; ses dettes représentent 76% de son passif.
Passons maintenant au second bluffeur, le russe Vimpelcom. Cette entreprise vaut aujourd’hui 11,77 milliards de dollars sur le marché. Mais Vimpelcom se distingue par un actif total d’une valeur de 56,26 milliards de dollars. Cela veut dire que son actif est 22 fois plus grand que celui de Djezzy. Son EBITDA (l’équivalent du résultat brut d’exploitation) qui est de 8,258 milliards de dollars est 8 fois plus grand que celui de Djezzy (1,051 milliards de dollars). Son chiffre d’affaires de 22 milliards de dollars représente 13 fois celui de Djezzy qui est de 1,747 milliard de dollars. Sa valeur comptable est 10 fois plus grande que celle d’OTA. Djezzy a déclaré avoir 17 millions d’abonnés, alors que Vimpelcom en possède 205 millions de 19 nationalités différentes. A l’instar d’OTH, Vimpelcom croule sous des dettes immenses. La compagnie avait, en effet, fait un mauvais choix stratégique d’investissement. A travers ses innombrables acquisitions à l’étranger, son expansion s’est avérée trop coûteuse, surveillée de très près par les trois agences de notation financière. Vimpelcom s’est lancée dernièrement dans un vaste plan d’austérité et d’épargne ayant pour objectif la rationalisation des dépenses. Plusieurs de ses filiales seraient mises en vente.
Continuons avec la méthode des comparables et passons, maintenant, à d’autres instruments d’évaluation ayant une référence dans la finance anglo-saxonne et qui sont sous forme de ratio.
1- Price/Book value (prix/valeur comptable) : pour le prix à la vente de 7,9 milliards de dollars proposé par Vimpelcom, le ratio ou multiple serait de 5,3 et pour le prix fixé par Sherman and Sterling le ratio est de 4,6. Le Price/Book d’OTH au 1er juin 2012 était de 0,92 et celui de Vimpelcom 0,81, celui de France Télécom 0,96, de Telefonica 1,85 et de Maroc Télécom 3,36. Ces chiffres aidant, la surévaluation de Djezzy saute aux yeux.
2- Price/Sale (prix/chiffre d’affaires) : pour le prix de 7,9 milliards de dollars proposé à la vente par Vimpelcom, le Price/Sale serait 4,5 fois et pour le prix fixé par Sherman and Sterling ce ratio serait 3,9 fois. Le Price/Sale d’OTH est de 0,79 et celui de Vimpelcom 0,50, pour France Télécom le ratio est 0,59, pour Telefonica 0,64 et pour Maroc Télécom le ratio est de 3,1. Le ratio de Djezzy est donc excessif.
3- Price/EBITDA (prix/résultat brut d’exploitation) : pour le prix de Djezzy demandé par Vimpelcom (7,9 milliards de dollars) le ratio est de 8, et pour l’évaluation de Sherman and Sterling le ratio est de 6,6. Le Price/EBITDA d’OTH est 1,5, celui de Vimpelcom est de 1,4, pour France Télécom 1,8, Telefonica 2,1 et Maroc Télécom 5,7.
4 – PEG : le PEG représente le rapport entre PER et le taux de croissance projeté pour les années à venir, multiplié par 100. Si nous sommes optimistes et anticipons un taux de croissance des bénéfices de Djezzy de l’ordre de 10% par an, le PEG d’OTA serait de 1,88, dans le cas où on accepterait le prix proposé par les Russes. Ce même PEG serait de 1,64 si on accepte l’évaluation faite par Sherman and Sterling. Mais dans les deux cas, les PEG observés s’avèrent trop élevés, puisqu’ils dépassent de loin le chiffre 1 qui est le point neutre séparant la surévaluation de la sous-évaluation. Encore une preuve de la surévaluation de Djezzy.
Cette analyse ayant été réalisée le 1er juin 2012, les chiffres indiqués dans celle-ci ont dû connaître un très léger changement, donc insignifiant. Cependant, je dois porter à la connaissance des Algériens que cette évaluation de Djezzy a été proposée à plusieurs journaux nationaux (arabophones et francophones), mais aucun d’eux n’a voulu la publier. Ce refus a été justifié par l’existence de contrats commerciaux avec la firme Djezzy, qui auraient été compromis par la publication de ces vérités.
Noureddine Legheliel
Analyste boursier chez Carnegie, banque d'affaires suédoise

 

Comment (17)

    Anonyme
    23 mai 2013 - 9 h 20 min

    Djezzy. Est surévaluer ,c’est
    Djezzy. Est surévaluer ,c’est un fait. Mais le gvt algérien ne peut mentir sur le montant de la transaction
    Parce que ce montant sera dévoiler le 31 décembre lors que vimpelcom ou OTH publie leur résultat annuel. Vus qu’ils sont côté en bourse.
    Dans ces méthode d’évaluation. Les valeurs immobilise de djezzy ont ils été pris en conte?




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    Ali
    5 mars 2013 - 19 h 29 min

    L’etat a mobilis …..dictat
    L’etat a mobilis …..dictat pourquoi decude t elle d acheter djezzy !!!




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    +00213
    18 février 2013 - 12 h 40 min

    Je confirme que le but de
    Je confirme que le but de l’état est de bloquer une prochaine OPA sur Orascom par QTEL (Qataris). Quant on sait que le Qatar a conditionné un prêt au Maroc par le rachat de Maroc Telecom, alors que la DGSE française se sert du réseau marocain pour espionner les jihadistes au Sahel.

    Le Qatar joue encore un jeu trouble…
    … mais en même temps de plus en plus clair




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    Maysar
    17 février 2013 - 23 h 02 min

    Au lieu de vouloir récupérer
    Au lieu de vouloir récupérer une entreprise à tout prix une entreprise cedée à des étrangers en payant une fortune , il faut faire jouer la concurrence en accordant des licences d’exploitation à des nationaux qui voudraient investir dans le domaine ! Mais encourager les natonaux , cela est une autre histoire ! N’a t-on pas vu récemment comment un entrepreneur algérien a été écarté du projet sidérurgique de Bellara au profit du prince du Qatar ? Donc ,la compromission avec les monarchies du Golf continue . Et le rachat de Djezzy c’est juste un caprice de Bouteflika qui veut retirer un cadeau qu’il a fait aux Egyptiens au début de son mandat , pour avoir été ingrat lors de l’agression contre l’équipe nationale de Foot ! Alors arrêtons la casse et gardons l’argent du peuple dans les caisses de l’état !




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    Arezki Tizi
    17 février 2013 - 20 h 16 min

    Peu importe si Djezzy ne vaut
    Peu importe si Djezzy ne vaut rien car le principal est de bloquer l’hégémonie de QTEL (Qatar)
    Qtel veut tout rafler en terme de communication dans le Maghreb
    Apparemment il cherche un moyen de pression sur l’Algérie

    Ça fait plaisir le site est de plus en plus fréquenté !!!!




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    Anonyme
    17 février 2013 - 17 h 14 min

    POUR FAIRE SIMPLE ..JE
    POUR FAIRE SIMPLE ..JE CONSEILLE AUX ABONNÉS A CETTE {m..}NOMMÉ DJEZZY..DE SE DESABONNER {changer d’opérateur}ET DANS UNE SEMAINE ON ENTEND PLUS PARLER DE CET ÉGYPTIEN NI DE SA SOCIÉTÉ DE{m..}C’EST LA FAILLITE TOTALE..ET CES COMPLICES ALGÉRIENS VONT S’ENTRETUER 😉 ET PAR LA MÊME OCCASION..NE PLUS ACHETER LES JOURNAUX { merdique }QUI FONT LA PUB..POUR DJEZZY. ÇÀ C’EST UN VRAI ACTE CITOYENS




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    AnonymeKELAM
    17 février 2013 - 14 h 57 min

    GROSSE ARNAQUE AVEC LA
    GROSSE ARNAQUE AVEC LA COMPLICITÉ D’ALGÉRIENS ,MAIS DIEU NE PEUT PAS LES CONCURRENCES;
    ILS JOUENT AVEC UN ETAT QUI A LUTTE DEPUIS DES LUSTRES POUR SA DIGNITÉ ET SON INDEPENDANCE POUR QUE DES VOYOUS NOUS METTENT DEVANT UN DANGER POUR NOUS FAIRE COLONISER .
    ALORS LA JE SUIS POUR LA PEINE DE MORT;…..MERCI NORREDINE LEGHELIEL TU BOUILLONNE DEVANT UN FAIT QUI TOUCHE TON ALGERIE CHÉRIE MERCI….




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    salima
    17 février 2013 - 12 h 58 min

    je pense que Djezzy est un
    je pense que Djezzy est un affaire khalifa bis c’est a dire des milliards de dollars qui disparissent dans la nature sans que personne soit puni. alors Djezzy a 3 milliards ou djezzy à 10 milliards ca ne change rien pour le simple algerien.




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    Antares2094
    17 février 2013 - 11 h 53 min

    BONJOUR A MES CHERS
    BONJOUR A MES CHERS COMPATRIOTES
    J AI LU JE NE SAIS OU LA SEMAINE DERNIERE QUE LA MAISON MERE OTA ET EN DISCUSSION POUR LE RACHAT DES CABLE DE FIBRE OPTIQUE QUI RELIE L EURPE A L AFRIQUE VIA LA MEDIRERANEE SI C EST EXACT TOUT CHANGE……………..VIVE LA REPUBLIQUE ALGERIENNE DEMOCRATIQUE ET POPULAIRE……..




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    lamine
    17 février 2013 - 10 h 21 min

    je partage l’avis de cet
    je partage l’avis de cet analyste, les montants avancés ca et là sur la valeur de OTA sont exagerés pour la simple raison que depuis depuis quelques années l’operateur est en difficulté, et par consequent sa valeur ne fait que baisser. une entreprise en difficulté peut-elle gagner en valeur? il ne faut pas sortir de saint-cyr pour le deduire. autre probleme la licence de Djezzy qui expire en 2015, l’Etat va-t-il la reconduire…un autre imbroglio que l’Etat doit devoir gerer.




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    Rab REM
    17 février 2013 - 9 h 37 min

    Encore une arnaque! J’en suis
    Encore une arnaque! J’en suis persuadé que si on comptabilisait toutes les arnaques subies à date, il n’y aura aucun pays qui peut nous concurrencer pour la première place dans le livre des records Guiness. Pauvre Algérie! À quand la délivrance des bureaucrates incompétents, voleurs et corrompus.




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    saadi elbachir
    17 février 2013 - 9 h 21 min

    l’etat ma yechri,ma yekhli
    l’etat ma yechri,ma yekhli liyechri,ou ma yetleg la 3G (affaire djezzy comme alibi d’aprés son fourbe de representant) y liberina men la mediocrité et le dictat d’Algerie Telecom




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    Karim
    17 février 2013 - 9 h 06 min

    L’état n’a pas acheter une
    L’état n’a pas acheter une société de service 0 3 ou 6 milliards de dollars cet argent peut servir a augmenter le niveau de vie de l’algérien en créant de l’emploi ,en absorbant la crise du logement.je ne comprend pas le pourquoi de cet achat ?




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    Topich
    16 février 2013 - 22 h 23 min

    Zinou ta raison’ pkoi achté
    Zinou ta raison’ pkoi achté une entreprise dont la lisence expiré dans 2 ans. L’état va t il renouveler le contrat à Djezzy ou l. achètera t il au prix symbolique,?




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    zinou
    16 février 2013 - 21 h 53 min

    enfin une analyse cartesienne
    enfin une analyse cartesienne d’un exepert qui ne se cache pas derrière un pseudonyme pour nous ouvriri les yeux et chiffres à l’appuie sur la grande arnaque qui se prépare pour le rachat de Djezzy dont la valeur reel ne saurait depasser le 3,5 milliards e dollars. lors que sawiris voudrait la vendre à 7,9 milliards de dollars soit 3 fois la valeur de la maison mère OTH qui elle couterai un peu plus de 2 milliards de dollars. duexieme chose, qu’adviendra -til de la licence de Djezzy qui expire en 2015, la encore la question reste posée.




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    Anonyme
    16 février 2013 - 21 h 46 min

    Je pense l’Algérie doit
    Je pense l’Algérie doit acheter Maroc telcom de vivendi 53% a 8 milliards de dollars




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    Adel A KHALEF
    16 février 2013 - 14 h 51 min

    L’état n’achètera jamais OTH
    L’état n’achètera jamais OTH Djezzy, ceci est un fait, d’abord parce que l’état n’a aucune qualité d’acheter l’opérateur Djezzy et de l’exploiter, ensuite l’état devra en premier lieux faire en sorte a ne pas faire de la concurrence a lui même, et puis pour finir l’état ne posséde pas du tout de competance ou de manager avéré pour géré une énorme société comme Djezzy sachant que l’état a déjà tant de peine a  » geré » son canard boiteux j’ai nommer Mobilis

    Alors qu’ils arrête leur histoires sans logique




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